Suy Ngẫm Về Bitcoin (Phần 2)

• Bài viết gồm 2 phần mô tả sự tiến hóa trong suy nghĩ của mình về Bitcoin
• Crypto là một thị trường có rủi ro cao và có nhiều yếu tố biến động rất nhanh. Do vậy, các quan điểm trong bài viết này chỉ mang tính thời điểm. Mình mới ở điểm khởi đầu trong một thị trường yêu cầu sự học hỏi  rất lớn và mình xem đây là một thách thức thú vị. Do vậy, không nên xem quan điểm trong bài viết này là một lời kêu gọi hay tư vấn đầu tư.
• Link phần 1: -suy-nga-m-ve-bitcoin-1632623866290

-----------------------------------------

Sự bùng nổ của Bitcoin diễn ra trong giai đoạn bước ngoặt thứ 4, giai đoạn mùa đông (Crisis) của một vòng quay  80-90 năm bắt đầu từ sau thế chiến thứ 2 của thế kỷ trước.  Bước ngoặt thứ 4 thường được lịch sử ghi nhận với rất nhiều xáo trộn.

Giai đoạn mùa đông của chu kỳ trước diễn ra từ năm 1929 – 1946 khi mà giá chứng khoán sau khi tăng trưởng suốt giai đoạn Roaring 20s tưởng như không đỉnh đã đổ vỡ trong cuộc Đại khủng hoảng năm 1929 và chỉ có thể quay về mức cũ sau 24 năm. Giai đoạn này cũng chứng kiến cuộc chiến tranh thế giới thứ 2 tàn khốc bắt nguồn từ sự đi lên của chủ nghĩa dân tộc và yêu cầu phân chia lại trật tự thế giới.

Theo nghiên cứu của Neil Howe và William Strauss, một bước ngoặt trong một vòng quay 80-90 năm có thể kéo dài đâu đó khoảng 20 năm và ở bước ngoặt thứ 4 hiện tại, thế giới mới trải qua 13 năm kể từ khi bước ngoặt này bắt đầu năm 2008. Nếu đúng vậy, rất nhiều sự không chắc chắn có thể vẫn còn ở phía trước.

Trong bối cảnh như vậy, mình quyết định lật lại góc nhìn đánh giá Bitcoin một cách hoàn toàn tiêu cực bởi sự không chắc chắn làm tăng nhu cầu lưu trữ bảo vệ tài sản mà như vậy thì mục đích của Bitcoin hoàn toàn phù hợp với chu kỳ của thị trường. Liệu sử dụng những thứ mình đã biết cho một thời kỳ có thể nhiều biến động sắp tới để kết luận có quá vội vàng ? 

Một trong những chỉ trích đối với phương pháp đầu tư giá trị trên quan điểm xã hội mà cá nhân mình cho là có lý là việc xây những chiến lược cái hào (MOATs) xung quanh những doanh nghiệp có lợi thế cạnh tranh rất rõ ràng rồi là cách đầu tư an toàn nhưng về cơ bản là giết chết cạnh tranh và không thúc đẩy các innovations trong xã hội (Tất nhiên đây là góc nhìn mang tính chủ quan, không phải ai cũng nhìn như vậy). Peter Thiel trong From 0 to 1 cũng dạy các nhà khởi nghiệp cần xây dựng những doanh nghiệp dominate thị trường hẹp, tránh cạnh tranh. Các doanh nghiệp có lợi thế thống trị thị trường là điểm đến ưa thích của các NĐT. Điều đó rất đúng ! 

Tuy nhiên, nếu nhìn vào chu kỳ lịch sử. Chúng ta đang ở trong một thế giới với các khoản nợ khổng lồ. Hơn bao giờ hết, nhu cầu cải tiến năng suất lao động được đặt ra như một vấn đề sống còn (sẽ giải thích kỹ hơn ở phía dưới). Giai đoạn bước ngoặt thứ 4 là giai đoạn mà sự tái phân chia sản phẩm của xã hội được đẩy lên cao (như ý tưởng của chính sách thịnh vượng chung mà TQ đang áp dụng), các disruptive innovations được ươm mầm và phát triển mạnh mẽ để chuẩn bị cho một kỷ nguyên mới của loài người. Nên nhớ NĐT huyền thoại như Warren Buffet hay Charlie Munger đều không phải trải qua giai đoạn bước ngoặt thứ 4 trong sự nghiệp của mình. Do vậy, không nhất thiết mọi điểm trong quan điểm đầu tư giá trị đều áp dụng với mình trong trường hợp này nếu xét đến chu kỳ lịch sử. Các phát minh để tái cơ cấu lại sản phẩm thặng dư trong xã hội và ươm mầm cho các disruptive innovations có thể sẽ rất hấp dẫn trong giai đoạn này.

Điều này tạo động lực để mình lật lại cách đánh giá về Bitcoin. Nếu Bitcoin được có vai trò chính được xem là một tài sản lưu trữ giá trị thì câu hỏi đặt ra có lẽ nên là:

1. Nhu cầu cho tài sản lưu trữ giá trị kiểu mới trong giai đoạn hiện tại như thế nào ?
2. Bitcoin có gì đặc sắc hơn hơn các tài sản lưu trữ giá trị truyền thống để chúng ta cần quan tâm ? 

A- Nhu cầu cho tài sản lưu trữ giá trị trong giai đoạn hiện tại

Dữ liệu của FED cho thấy thế hệ Millennials là lực lượng lao động chính tại Mỹ nhưng dữ liệu họ chỉ nắm giữ 4,6% tổng tài sản của Mỹ. Con số này ít hơn 10 lần so với 53,2% tài sản ở Mỹ của thế hệ Baby Boomers nắm giữ. Fed định nghĩa thế hệ Millennials là những người sinh từ 1981 đến 1996 (từ 25 đến 40 tuổi vào năm 2020) và Baby Boomers là những người sinh từ 1946 đến 1964 (từ 55 đến 75 tuổi vào năm 2020), có một chút khác biệt nhỏ so với định nghĩa của Neil Howe và William Strauss nhưng cơ bản không làm thay đổi bức tranh lớn.

Thế hệ Millennials đang nghèo hơn đáng kể so với cha ông. Điều này có thể hiểu được khi mà thế hệ Baby Boomers được sinh ra và trưởng thành vào giai đoạn hậu chiến, đúng thời điểm bắt đầu chu kỳ mùa xuân (High) và mùa hạ (Awakening) và thời hậu chiến. Những người thuộc thế hệ này trưởng thành trong một nền kinh tế phát triển mạnh mẽ nhờ năng suất lao động được cải thiện. Thế hệ Millenials gặp nhiều thách thức hơn khi trưởng thành vào giai đoạn mùa đông (Crisis)  bắt đầu tư năm 2008 trong một nền kinh tế tăng trưởng bằng vay nợ. Những người sinh ra ở cuối thế hệ Millenials đang khởi đầu sự nghiệp trong bối cảnh giá chứng khoán, nhà đất cao nhất mọi thời đại và tình hình kinh tế đầy bấp bênh do đại dịch Covid.

Giờ đây, thế hệ Baby Boomers bước vào tuổi hưu và họ đã và đang chuyển giao tài sản cho những người thừa kế của họ. Cuộc chuyển giao tài sản được xem là lớn nhất lịch sử đã bắt đầu diễn ra. Những người thừa kế thuộc thế hệ Gen X và cả thế hệ Millenials được xem là có quan điểm về kinh tế - chính trị - xã hội có thể rất khác cha ông họ. 

Cuộc chuyển giao tài sản này diễn ra trong bối cảnh:

• Lãi suất siêu thấp và tiền được các ngân hàng trung ương in ra với tốc độ chóng mặt: Lãi suất quá thấp và có xu hướng đi lên khiến cho trái phiếu trở nên rất kém hấp dẫn, cổ phiếu đang được định giá ở mức cao kỷ lục. Điều này dẫn tới chiến lược truyền thống 60/40 (phân bổ 60% vào bond và 40% vào equity để khi bond giảm thì equity tăng và ngược lại) đang trở nên rủi ro và  có thể kém hiệu quả khi mà có thể cả bond và equity đều sẽ phải đối mặt với rất nhiều bất trắc phía trước. Nhu cầu các khoản đầu tư thay thế nhằm mục đích lưu trữ giá trị đang tăng lên nhanh chóng.
• Chênh lệch giàu nghèo đã ở mức kỷ lục kể từ thời kỳ Đại khủng hoảng những năm 30 (giai đoạn mùa đông của chu kỳ trước): Khoảng cách giàu nghèo tiềm ẩn rất nhiều rủi ro có thể gây bất ổn xã hội. Điều này dẫn tới ở cuối chu kỳ mùa đông, các chính phủ sẽ cần thực hiện nhiều giải pháp an sinh xã hội để giảm chênh lệch giàu nghèo. Tăng thuế, giảm quy mô (thậm chí là quốc hữu hóa một phần tài sản của giới siêu giàu) có thể là các giải pháp sẽ được triển khai. Trung Quốc đang tiến hành crack down và giảm ảnh hưởng của các công ty công nghệ lớn, nắm quyền kiểm soát các lĩnh vực nhạy cảm như tài chính. Mỹ cũng đang chuẩn bị một kế hoạch tăng thuế và có thể cả những vụ kiện chống độc quyền nhắm vào các công ty lớn. Dòng tiền có nhu cầu dịch chuyển khỏi khu vực khó khăn đang tăng. Ở cuối chu kỳ nợ, việc tái phân phối tài sản xã hội có thể diễn ra mạnh mẽ. Điều này cũng sẽ tác động tới nhu cầu lưu trữ giá trị.
• Chủ nghĩa dân tộc lên ngôi: Các thế lực siêu cường thách thức các thế lực cũ để thay đổi trật tự thế giới. Chủ nghĩa dân tộc lên cao dẫn tới toàn cầu hóa đi xuống. Các cuộc chạy đua về công nghệ bùng nổ để cạnh tranh nhau về năng suất lao động trên mọi lĩnh vực từ kinh tế, quân sự, khoa học tới văn hóa. Môi trường này dẫn tới việc thúc đẩy các disruptive innovations tăng cao. Những cách làm mới được khuyến khích để tạo nên đột phá nhằm nắm được lợi thế trên bàn cờ chiến lược toàn cầu. Giai đoạn cuối của thời kỳ mùa đông (Crisis) là giai đoạn ươm mầm cho rất nhiều phát minh vĩ đại để chuẩn bị cho một kỷ nguyên mới. Nhiều cách làm cũ có thể sẽ bị xóa bỏ hoặc dần thay thế.

Như thế, Bitcoin và Crypto nói chung ra đời trong bối cảnh của sự giao thoa nhiều trend lớn:

• Tài chính: Sự gia tăng trong nhu cầu tìm kiếm các sản phẩm đầu tư nhằm lưu trữ giá trị và thúc đẩy năng suất lao động để thế giới có nguồn trả nợ cho những khoản nợ khổng lồ hiện tại.
• Công nghệ: Sự đi lên của một lớp lãnh đạo mới trẻ hơn, có động lực cải tiến lớn hơn.
• Xã hội: Sự lo ngại về chính sách in tiền ồ ạt,  quyền lực quá lớn của hệ thống ngân hàng truyền thống cũng như quyền riêng tư về tài sản ngày càng giảm trước áp lực kiểm soát của nhiều chính phủ

Điều này khiến cho việc từ chối vai trò của BTC trong thị trường tài chính ngày càng khó.

Bitcoin có thể là một phương án lưu trữ giá trị mới mang tính chất của một disruptive innovation phù hợp với sự đi lên của một lớp lãnh đạo thế giới mới trẻ trung và khát khao thay đổi hơn.

B- Bitcoin có gì đặc sắc hơn hơn các tài sản lưu trữ giá trị truyền thống

Đây là câu hỏi mà mình vật lộn rất nhiều để tìm ra câu trả lời phù hợp. Nếu nhìn từ góc nhìn cũ thì BTC có rất nhiều bất lợi. Tại sao khi đã có vàng, có bất động sản chúng ta lại cần một tài sản như BTC, một thứ hư không không backed bởi điều gì cả? Và đây là câu trả lời:

• Bitcoin là một tài sản lưu trữ giá trị không biên giới DUY NHẤT: Ít nhất mọi chuyện cho đến thời điểm hiện tại đang cho thấy điều đó và điều này khá thú vị. Bạn không thể mang 1 valy vàng hay ngôi nhà di chuyển từ nước này qua nước khác một cách tự do. Không một tài sản nào không chịu giới hạn về địa lý như Bitcoin (Tất nhiên là trên giả định có thể bán Bitcoin ở bất kỳ quốc gia nào).  Như vậy, nếu suy nghĩ kĩ thì việc không backed bởi tài sản nào nhưng vẫn xác thực được quyền sở hữu lại không phải là một bất lợi. Đó ngược lại là điểm độc đáo khác biệt mang tính unique của Bitcoin. Các alt coins khác hiện vẫn phải gắn giá trị vào một hệ thống sản phẩm/ mạng lưới nào đó. Bitcoin thì đơn thuần là một sản phẩm lưu trữ giá trị thuần túy phụ thuộc vào cung và cầu. Trừ khi có một crypto nào khác có vai trò tương tự có thể thay thế BTC, cho đến hiện nay thì dường như BTC là giải pháp lưu trữ giá trị thuần túy (không phụ thuộc vào yếu tố kinh doanh) dominate và duy nhất trong thị trường này. Việc sở hữu một tài sản mang tính toàn cầu mà không quá lo về mang vác bảo quản thực sự là một viễn cảnh thú vị.
• Bitcoin là một công cụ lưu trữ giá trị có tính chất disruptive innovations trong giao dịch chuyển tiền: Chi phí chuyển tiền của Bitcoin thấp đến mức đáng kinh ngạc và không cần sự tác động của các bên trung gian. Điều này sẽ thúc đẩy năng suất của ngành tài chính lên một bước phát triển mới. Nếu các ngân hàng trung ương đưa tiền điện tử (CBDC) vào lưu hành trong thời gian tới thì CBDC cũng có khả năng tương tự. Tuy vậy, CBDC lại không có tính chất lưu trữ giá trị vì bản chất là tiền fiat.
• Bitcoin là một công cụ lưu trữ giá trị có thể được hưởng lợi to lớn từ hiệu ứng network của công nghệ blockchain: Có rất nhiều innovations đang diễn ra mạnh mẽ từ ngành công nghiệp vũ trụ hay năng lượng nhưng phát minh vĩ đại trong ngành tài chính có thể giúp cắt giảm đáng kể chi phí trung gian và thúc đẩy năng suất của ngành lên một đỉnh cao mới sẽ là miếng ghép hoàn hảo để hệ sinh thái cải cách đưa nhân loại tới một nấc thang phát triển mới. Hệ thống Crypto và D5 đang cho thấy khả năng thực hiện được cuộc cách mạng này một cách rất ấn tượng. Ngân hàng truyền thống đang chiếm tỷ trọng quan trọng trong các công ty lớn nhất tại nhiều quốc gia. Một ngành mang tính trung gian đóng vai trò quá lớn có thể cho thấy chi phí trung gian đang rất cao và việc giảm thiểu chi phí này sẽ mang lại lợi ích cho nền kinh tế. Không có phát minh nào cho đến thời điểm hiện tại có tiềm năng làm tốt việc này hơn Crypto. Nếu Crypto phát triển, Bitcoin sẽ được hưởng lợi từ network này theo cấp số nhân.

Với tất cả những điều này, có vẻ ngày càng khó để từ chối đầu tư vào Bitcoin. Và nếu hệ thống này thực sự có giá trị, giá trị này sẽ có thể tăng trưởng rất nhanh khi hệ thống mở rộng theo dạng kim tự tháp xuống phía dưới. Điều này rõ ràng mang lại cho NĐT một cơ hội đầu tư vào ngành công nghệ với tốc độ tăng trưởng không tưởng so với các doanh nghiệp truyền thống ở Việt Nam. 

Câu hỏi đặt ra là làm thế nào để sắp xếp Bitcoin (và các Alt coins khác) một cách hợp lý trong tổng thể một danh mục đầu tư ? 

C- Sắp xếp Bitcoin trong tổng thể một danh mục đầu tư

Mặc dù ngày càng bị thuyết phục bởi tiềm năng của Bitcoin và Crypto nói chung, khi đầu tư thử vào thị trường này mình thấy có khá nhiều điểm cần lưu ý. Ngoại trừ rủi ro giá biến động lớn cần có strategy hợp lý để mua bán thì có những rủi ro đáng kể có thể tác động đến loại tài sản này:

1. Rủi ro pháp lý: 

Lịch sử cho thấy từ cuối bước ngoặt thứ 4, vai trò nhà nước luôn được đẩy lên rất cao và sự tự do cá nhân bị giảm xuống, Chu kỳ lần này có vẻ cũng không khác biệt. Crypto đang được các NĐT trẻ cuối thế hệ Millennials chào đón nhiệt liệt nhưng các NĐT của thế hệ Baby Boomers rất thận trọng . Điều này khá dễ hiểu xét trên bối cảnh quy mô tài sản, tuổi tác và động lực dành cho tương lai. Giờ đây, thế hệ gen X và cả thế hệ Millenials (đời đầu) đang trong quá trình nhận chuyển giao tài sản sẽ có những bước đi quyết định với Bitcoin. 

Với một tài sản lưu trữ giá trị, sẽ không đơn giản để bỏ phần lớn sản nghiệp của cha ông vào một loại tài sản chưa được pháp luật thừa nhận. Những tiến bộ về khung pháp lý đối với Crypto sẽ ảnh hưởng rất lớn đến biến động của tài sản này sắp tới:

• Nếu tích cực: Rất khó có thể ngăn được dòng tiền lớn dịch chuyển sang tài sản này
• Nếu tiêu cực: Điều này có thể kìm hãm đáng kể thị trường. Tại sao những phát minh mang tính cải cách lớn như Crypto lại không được chấp nhận ở nhiều nơi ? Đó là bởi Crypto có thể đe dọa thách thức quyền kiểm soát của Ngân hàng trung ương và cả hệ thống ngân hàng truyền thống đối với thị trường tài chính và mỗi chính phủ có thể nhìn nhận vấn đề một cách rất khác nhau (đặc biệt trong bối cảnh chu kỳ lịch sử đòi hỏi chính phủ nâng cao quyền kiểm soát). Nhiều nơi chưa kiểm soát được sẽ cấm còn nhiều nơi lưỡng lự tìm cách đưa cải cách này vào hệ thống kiểm soát như thế nào. Tiến độ pháp lý có thể sẽ quyết định đến size đầu tư của những dòng tiền lớn.

2. Rủi ro thanh khoản:

Khi đầu tư Bitcoin, bạn nghĩ mình có exposure với thị trường thế giới. Thực ra không đơn giản như vậy. Nếu bạn có VND, bạn có thể mua BTC thông qua 2 cách:

• Giao dịch P2P với người bán BTC: Giao dịch này cho phép bạn trao đổi trực tiếp VND/BTC. Tuy nhiên, hiện tại mình thấy giao dịch kiểu này thanh khoản không quá cao. Chào bán khá lẻ tẻ và giá thường có độ chênh khá lớn với giá thế giới.
• Mua 1 stable coins (ví dụ USDT hoặc BUSD) rồi mua BTC qua 1 sàn giao dịch tập trung (ví dụ Binance): Bạn luôn cần mua stable coins qua giao dịch P2P rồi mới có thể mua BTC qua sàn tập trung (giao dịch giống cổ phiếu với thanh khoản cao). Giao dịch này sẽ có rủi ro lớn nhất nằm ở stable coins. Stable coins là các crypto có nhiệm vụ track biến động của đồng USD và người ta cho rằng nó chính là tiền. Tuy nhiên, bản chất của stable coins giống như phỉnh poker, nếu không có người đổi ra tiền thì cơ bản đó không phải là tiền. Không có gì bảo đảm stable coins được backed bởi USD (ví dụ mkt cap của USDT là hơn 60 tỷ usd, liệu Tether có trữ đủ 60 tỷ usd tiền mặt để backed cho tài sản này ? ). Stable coins đang thực hiện vai trò của fiats, và điều này rõ ràng va chạm trực tiếp với các ngân hàng trung ương. Nếu các sàn giao dịch bị cấm và việc chuyển đổi stable coins ra tiền mặt không thể diễn ra, thanh khoản của thị trường crypto sẽ bị ảnh hưởng đáng kể.  Cách thức giao dịch trên thị trường P2P vẫn tiềm ẩn một số rủi ro giao dịch mà nếu có tranh chấp xảy ra sẽ không có khung pháp lý để giải quyết.  NĐT sẽ cần tính đến trường hợp cầm BTC nhưng không thể hoặc rất khó để cash out ra VND nếu các sàn giao dịch bị cấm.Có vẻ thị trường Crypto vẫn đang thiếu một mảnh ghép quan trọng là tiền fiat điện tử pháp định (CBDC). Nếu CBDC được gắn vào hệ thống crypto và các giao dịch không cần phải qua stable coins thì rủi ro này thanh khoản sẽ được giảm đáng kể.

3. Rủi ro truyền miệng:

• Quan điểm BTC là công cụ chống lại chính sách của các ngân hàng TƯ: Cá nhân mình không thích quan điểm này vì nó quá tiêu cực. Rất khó để BTC và Crypto tồn tại độc lập khỏi hệ thống fiat và không chịu bất kỳ sự quản lý nào. Thay vào đó, mình nhìn nhận BTC và Crypto là những tiến bộ xã hội và hệ thống hiện tại có thể cần điều chỉnh để tích hợp nó.
• Quan điểm BTC sẽ tái phân phối lại thu nhập: Những NĐT sớm sẽ có thể nằm quyền kiểm soát công cụ lưu trữ tài sản và trở thành những quyền lực mới thay thế các quyền lực cũ. Điều này có vẻ too good to be true. Thật khó tin tầng lớp nắm giữ tài sản sẽ ngồi im nhìn mọi chuyện diễn ra và chuyển giao quyền lực một cách như vậy. Thay vào đó, mình nhìn nhận BTC như một tài sản lưu trữ tiến bộ và có chu kỳ của nó. Ở chu kỳ mà nhu cầu lưu trữ tài sản tăng, BTC sẽ có nhiều tiềm năng tăng giá.

Vậy đặt BTC vào tổng thể danh mục đầu tư cần suy nghĩ những vấn đề gì ?

• Size đầu tư: Nếu một tài sản lãi được nhiều lần nhưng chỉ bỏ được 1 phần nhỏ tài sản vào thì trên quan điểm quản lý tài sản, khoản lợi nhuận sinh ra cũng không thay đổi được đáng kể hiện trạng tài sản. Ngược lại, đầu tư 5 ăn 5 thua khi tỷ lệ thắng cược không thực đủ lớn với 1 lượng lớn tài sản là quá rủi ro. Do vậy, xác định tỷ trọng tài sản hợp lý để phân bô vào BTC là việc cần thiết. Cách phân bổ vốn có lẽ sẽ hợp lý nếu tương tự như đầu tư vốn vào start up, tức là đầu tư nhiều vòng. Khi start up đạt một số tiêu chí sẽ tăng vốn.
• Đầu tư dài hạn: Nhiều nguyên tắc đầu tư giá trị vẫn có thể áp dụng với BTC.  Đầu tư dài hạn nhưng cần theo dõi khi những yếu tố cơ bản hoặc những lí do mình quyết định đầu tư không còn đúng thì cần chấp nhận sai. Thận trọng với những quan điểm FOMO chắc chắn BTC tăng giá về dài hạn. Trong đầu tư không có cái gì chắc chắn tuyệt đối cả.
• Định giá: Bitcoin không có cashflow (cho vay BTC không nên xem là cashflow vì bạn take thêm risk cho vay tương tự như cho vay vàng, nếu bên vay default bạn sẽ mất tài sản). Rất khó để so sánh BTC với một loại tài sản khác. Do vậy, định giá của BTC phụ thuộc rất nhiều vào cung cầu. Việc phân tích cung cầu rất quan trọng trong việc xác định giá trị của BTC. Internet là một tiến bộ của nhân loại nhưng nếu mua Nasdaq đúng đỉnh thì 5 năm sau mới hồi vốn. Rất nhiều cổ phiếu công nghệ đã vĩnh viễn biến mất, do vậy lựa chọn alt coins khó hơn BTC rất nhiều.